CRS-Report 2008, public dom.

In der Blogosphäre wird seit Tagen darüber spekuliert, wie es sein kann, dass der “Ölpreis” derart einbricht, wo doch a) bisher keine nennswerten “outbound-Mengen” durch die “Strait of Hormuz” gehen (mit Ausnahme von einigen wenigen iranischen/chinesischen Tankern) und b) dies aus mehreren Gründen auch künftig nicht der Fall sein wird/kann. Dieser Blogger hat sich jüngst über ein Zitat an diesen Spekulationen beteiligt, gelobt jetzt aber Besserung. Er spekuliert zum Abschluss nur mehr ein einziges Mal und meint, dass der sg. Ölpreis gar nicht (nicht mehr) der Preis für ein physisches Barrel ist. Ähnliches scheint jahrzehntelang für gewisse “Rohstoffe” funktioniert zu haben. Blöderweise sind die “gewissen Rohstoffe” keine Verbrauchsgüter, Öl/Treibstoffe aber schon.

srsroccoreport.com

Der US-amerikanische Blogger Steve St. Angelo, der auch der Edelmetall-Szene “immer wieder mit dem A. ins Gesicht fährt”, hat in einem jüngeren Posting Einnahmen und Kosten von Edelmetall-Schürfern und BTC-Minern verglichen und kommt zu dem Ergebnis, dass “primäre” PM-Schürfer einerseits massiv profitabel sind, deren BTC-Gegenstücke aber gut doppelt so hohe Kosten als Einnahmen haben (werden) und daher Verluste machen, speziell nach dem jüngsten “sell off”. Der “casus knacksus” dürfte ein anderer “Kosten-Ansatz” sein. Mittlerweile liegen die zu erwartenden Einnahmen der Krypto-Mineure aber auch unterhalb der weithin als “gemeinsame Währung” akzeptierten “cash costs”, die für St.Angelo schon immer völlig ungenügend waren.

Vorbemerkung: Um die folgende Argumentation Steve St. Angelos voll zu verstehen, müsste man nicht nur über das “intellektuelle Rüstzeug” eines Analysten (generisches Maskulinum) verfügen, sondern auch die Debatte über die Bewertung von Edelmetall-Aktien kennen, die während der vergangenen 10 – 15 Jahre geführt wurde und in der St. Angelo anscheinend bis heute eine Minderheitsmeinung vertritt.

Trotzdem ist die Beschäftigung auch interessierter Laien mit dem von Srsroccoreport gezeichneten Bild sinnvoll, weil IMO aus der Gegenüberstellung u.a. klar wird, dass Schürfer von gold-und silberhaltigen Erzen über einen viel dickeren “Gewinn-Polster” verfügen, mit dem sie Rückgänge in den Preisen ihres Hauptprodukts “abfedern” können. Das hier diskutierte Slide entstammt den letzten Minuten  dieser Präsentation St. Angelos und wird hier mit Genehmigung des Autors verwendet, wofür gedankt wird.

Obzwar dieser Chart den letzten Minuten der Präsentation de Angelos entstammt, empfiehlt es sich doch, sich alles anzuhören, ebenso wie Teile dieses Postings von Anfang Mai (Achtung, “Paywall”!).

In beiden Fällen wird ein Ende März erschienener Coinshares-Report über das letzte Quartal 2025 verwendet, dem Steve freilich die “All in costs” und nicht die bloß halb so hohen “Cash Costs” entnimmt, wie viele BTC-Freunde das wohl bevorzugen würden.

Die Folge ist, dass die auf produzierte Bitcoins herunter gebrochenen Kosten der Krypto-Mineure tlw. deutlich höher sind als deren Einnahmen

(im Gegensatz zu den wie immer berechneten Kosten/Einnahmen/Gewinnen von Newmont & Co, die auf Feinunzen herunter gebrochen werden.)

Neben diesem Research-Report, der in beiden Fällen nicht ganz sauber zitiert wird, macht Steve auf 8:30 die seiner Meinung nach unvollständigen durchschnittlichen Kosten pro BTC geltend, die ein Datenprovider den Krypto-Mineuren zurechnet und kontrastiert diese mit den revenues nach dem sell off des vergangenen Wochenendes

(wenig überraschend sind hier die Kosten pro BTC laut MacroMicro um 50 Prozent höher als die Einnahmen).

Und gewissermaßen als “Beweisstück Nr. 3″  sieht sich de Angelo die Quartalszahlen der börsenotierten CleanSpark, eines großen US–amerikanischen Krypto-Mineurs an (des ersten Quartals 2026); dies auch deswegen, wei CLSK Q1/2026 bei ihm bisher noch nicht “gewürdigt” worden ist (in Gegensatz z.B. zu den “Riot Platforms”).

St. Angelo unterzieht die CLSK-Zahlen einer Analyse und macht geltend, dass die allgemeinen und “administrative costs” sowie die Abschreibung zusammengenommen fast so hoch seien wie die (“historischen”) Umsätze des Unternehmens

(wobei direkte Kosten wie etwa der Strom noch gar nicht enthalten seien).

Als zweiten Schritt passt de Angelo die Einnahmen CleanSparks (pro BTC) an den fast 20-prozentigen Kursrückgang von Anfang Juni an,

was das Gesamtbild vollends “grimmig” macht.

Im “krönenden Abschluss-Chart” ab Minute 15 schließlich kontrastiert de Angelo die Einnahmen-/Kostenstrukturen der Abbaubetriebe von Gold und Silber einerseits mit jenen der BTC-Mineure andererseits.

Er verwendet für Letztere die gerundeten “All in-Kosten” der Coinshares-Analyse sowie den BTC-Kurs nach dem großen Rückgang von (vor)vergangenem Wochenende.

Gold und Silber haben beim großen Abverkauf von vor einer Woche auch gehörig eins auf die Nase bekommen, die der gebrachte Vergleichschart zeigt aber, dass die “primären precious metals miner” aber noch immer nur etwa die Hälfte ihrer Einnahmen für Kosten aufwenden müssen,

wohingegen die (“All in”-)Kosten der Krypto-Mineure deren Umsätze um mehr als 160 Prozent übersteigen sollen.

Dieser Blogger hat zwar Zweifel, ob die von de Angelo ins Treffen geführten Kosten nicht doch zu hoch gegriffen sind, er hält dessen Argument jedoch grundsätzlich für stichhaltig. Mittlerweile übersteigen ja schon die bei Coinshares festgestellten “cash costs” von Ende 2025 die “revenues” der BTC-Miner (jeweils pro produziertem Bitcoin).

Tendenzen zur Renaissance von physischem Gold als Zahlungsmittel für Handels-Transaktionen wurden in der IGWT-PK nicht erwähnt (und scheinen real auch nicht stattzufinden, im Gegenteil). Konkret wurden von Stöferle und Valek “6 Vektoren der Remonetarisierung” angeführt:

• Erstens ein Bedeutungsgewinn von als “Gold” verbuchten Assets in den Bilanzen der Zentralbanken (was primär mit der Steigerung des Goldpreises v.a. im Jahr 2025 zu tun haben dürfte).
• Zweitens eine beginnende private bzw. institutionelle Nachfrage.
• Drittens neue begünstigende Regeln zur Bilanzierung und Rekapitalisierung.
• Viertens die aktuelle Tendenz zur Gold-Deckung von Bonds.
• Fünftens die zunehmende Bereitschaft auch “klassisch-westlicher” Zentralbanken zum Erwerb von Goldanlagen und
• sechstens “Digitalisierung” und “Tokenisierung”, die (angebliches) Gold leichter handelbar machen.

In diesem Zusammenhang wird die manchmal vertetene These von einer Konkurrenz von Bitcoin/Kryptos und Edelmetallen zurück gewiesen und stattdessen eine gleich gerichtete Wirkung gesehen, etwa über die 4,5-prozentige Gold-Deckung des “Stablecoins” von Tether, die schon bisher die Nachfragewirkung einer Zentralbank im Mittelfeld verursacht haben soll.

Generell sehen die Lead-Autoren des Goldreports den Goldpreis als eine Funktion der Nachfrage nach dem, was in den heutigen Notenbankenbilanzen als “Gold und Goldforderungen” bezeichnet wird

(eine Definition, die nicht alle teilen. Ausweislich einschlägiger IWF-Bilanzierungsregeln dürfen, wie gesagt, auch die “Forderungen” an Gegenparteien in der nämlichen Bilanzzeile verbucht werden, was zur Frage des Verhältnisses von physischen Goldbeständen und “Papiergold” führt.)

Selbstredend wurden von Valek & Stöferle auch geopolitische Faktoren, wie das sich abzeichnende Ende der “Pax Americana”, die BRICS oder die Kriege in der Ukraine und am Arabischen/Persischen Golf angeführt, die sich im Wesentlichen in den Anleihemärkten, besonders bei den (“ungedeckten”) US-Treasuries niederschlagen dürften.

Nach wie vor befinde sich Gold in einem “Bullen-, aber keinem Bubble-Markt”, meinte der frühere Erstebank-Analyst Stöferle, der einerseits begründete, warum seiner Ansicht nach der Goldpreis kaum auf den Kriegsbeginn um die Straße von Hormuz reagiert hat, der andererseits aber meinte, dass pro futuro ein Ende dieses Kriegs den Goldpreis befeuern könnte.

Empfohlen werden von Incrementum ähnlich wie im vergangenen Jahr Rohstoffe, Silber (“Performance-Gold”) und Minenaktien, wobei speziell die beiden Letzteren bereits in den vergangenen 12 Monaten gut performt hätten. Dennoch seien z.B. Minenaktien noch immer vergleichsweise billig, wenn man sie mit dem allgemeinen Aktienmarkt vergleicht (KGV von unter 20).

Kurzfristig könne es bei steigenden Renditen und einem andauernden Krieg am Golf zu “Rücksetzern” kommen, langfristig sprächen aber die “fundamentals” für Edelmetalle.

An ihren vor Jahren ausgegebenen Preiszielen halten die Incrementum-Manager fest

- obwohl der Goldpreis aktuell das “Inflations-Szenario” der Prognose (2026) bereits übertrifft. Für das errechnete “Basis-Szenario” wird “konservativ” weiter von einem Unzenpreis von mehr als 8.900 USD bis Ende 2030 ausgegangen.

Unter diesem Link sind die englischsprachigen Versionen des aktuellen Reports herunterzuladen, auch anders- (deutschsprachige) Versionen sind als Kompakt- und Vollausgabe (als File) kostenfrei erhältlich.

Manager des Liechtensteiner Investmenthauses, können auf ein gutes, wenngleich nicht spektakuläres Gold-Rumpfjahr 2026 verweisen. Der Report steht heuer unter dem Motto “Back to the Monetary Future”, eine Anspielung auf SciFi-Filme aus den Achtzigerjahren des vergangenen Jahrhunderts. Das Leitmotiv des heuer 500 Seiten starken Berichts ist die “schleichende Remonetarisierung von Gold”. KORR zum “Goldpreis”.

Der Bericht (“In Gold We Trust”), der auch heuer wieder von einem vor etwa einem Monat erschienen Chartbook aus demselben Haus begleitet wird, soll ab den Nachmittagsstunden des Mittwoch auf der Hompage von Incrementum in mehreren Versionen herunterladbar sein (Links dzt. noch nicht vorhanden).

Nach der Rechnung der Autoren hat Gold  von Jahresbeginn bis 17.4. 2026 in US-Dollars und Euro jeweils um etwa 12 Prozent gewonnen (während BTC im selben Zeitraum um etwa 15% verloren hat – eigene Rechnung).

Konkret steht der auf einem Futures-Markt ermittelte Goldpreis derzeit bei etwa 4.489 USD bzw. 3.873 Euro pro Unze.

Natürlich kann der “echte Wert” des Golds ohnedies nur schwer in einer “Fiat-Währung” wie Euro oder Dollar bemessen werden.

Der neue IGWT-Goldreport enthält u.a. auch ein Interview mit der US-Finanzexpertin Judy Shelton über die Zukunft der US-amerikanischen Währung, wie ähnlich bereits vor einigen Jahren.

Korrektur, 20.3., 15.40 Uhr: Der Derivativ-Goldpreis in USD steht aktuell bei kapp 4.500, in Euro bei den erwähnten (mittlerweile) 3.873 – die in der ersten Version fälschlicherweise dem US-Dollar zugeschrieben wurden.

sodass gut die Hälfte des Endpreises via MöSt., USt. und wohl auch über die neue CO2-Steuer (weiß nicht, nie damit beschäftigt) in die Staatskassa geht.

Der ÖAMTC, der ja auch keine “Gesetzeslagen erfinden kann”, fasst die Sachlage folgendermaßen zusammen:

Die Kraftstoffpreise an den Zapfsäulen bestehen zum einen aus dem Nettopreis, der wiederum die Kosten für Rohöl, Produktion, Vertrieb etc. deckt und einen Gewinnaufschlag beinhaltet, sowie zum anderen aus der MöSt, der zusätzlichen CO₂-Bepreisung und der Mehrwertsteuer (MwSt). Letztere ist nicht nur für den Nettopreis, sondern auch für die MöSt sowie die zusätzliche CO₂-Bepreisung zu entrichten. Der “Steueranteil”, also der Anteil von MöSt, zusätzlicher CO₂-Bepreisung und MwSt, lag bei Benzin im Jänner 2026 bei rund 58 Prozent, beim Diesel waren es rund 53 Prozent.”

Wir scheinen hier also keine Doppel-, wie ich irrtümlich meinte, sondern eine Dreifachbesteuerung zu haben

und Marterbauer, der ja kein Simpel ist, wie das manche Amtsvorgänger waren, weiß das natürlich.

Genauso wie er weiß, dass auch die Raffinerien an dem hohen Ölpreis leiden und

die Sache dann leider noch um ein Eck komplizierter wird, weil nicht die “Raffinerie Schwechat allein notiert”, sondern der Konzern OMV,

dessen “Upstream-Bereich” vlt. erfreut ist,

während die Raffinerien “not amused” sind

und zum Drüberstreuen gehören der Republik nur mehr 31 Prozent an der OMV,

und weitere ca. 20 Prozent den Emirats-Arabern sowie

49 Prozent “dem Publikum”, das ja auch “kein Hund’ ist”.

Dieser Blogger kann sogar mit Keens Bedauern sympathisieren, dass er vor ca. zehn Jahren kein BTC gekauft habe, als er “von Max Keiser und Stacie Herbert” erstmals von dessen Existenz gehört habe,

also vermutlich zu vierstelligen Dollar-Beträgen das Stück. Aber Keen ist nach eigenen Aussagen ja kein “gambling man” (ebensowenig wie dieser Blogger) und

wer nicht zockt, kann leider auch keine Zock-Gewinne einfahren.   

Keen erklärt, er wisse aber nicht, ob die gegenwärtige BTC-Notierung nur eine kurze Zwischenstation auf dem Weg nach unten sei, oder ob es noch einmal nach oben gehe,

schließlich sei BTC notorisch volatil.

Letzteres liegt im “großen Gang der Dinge” zugegebenermaßen im Bereich des Möglichen,

es gibt freilich ernst zu nehmende Indizien, die nahe legen, dass es das jetzt gewesen ist.

Ich kann das aus praktischen Gründen jetzt in extenso nicht ausführen, aber BTC wird IMO “zeitnah crashen”,

weil die tlw. Börse notierten miner nicht aushalten werden, dass BTC ein Dreivierteljahr nach dem letzten “Halving” noch immer nicht mehr als 100.000 US-Dollar kostet

(was sich auf deren Erlöse und “Assets” ziemlich negativ auswirken wird, um das gelinde auszudrücken.  

und ohne miner kracht das ganze System zusammen.)

Zum Schluss unsystematisch und eher der Vollständigkeit halber noch zwei Punkte, in denen sich dieser Blogger von Steve Keen unterscheidet:

• Da ist etwa das “Fiat Money-System”, das Keen zwar korrekt benennt, aber positiv konnotiert, weil es für ihn “echten Kapitalismus” und Tausch ermöglicht, oder
• die seiner Profession eigentlich sachfremde Neigung zur “CO2-Wachelei”. Keen glaubt an das offizielle Klima-Märchen vom anthropogenen CO2 und wirft seinen Kollegen, den “nicht quer denkenden, offiziösen Ökonomen” vor, die angeblich klimaschädlichen Folgen der Verbrennung von fossilen Energieträgern zu “verschwurbeln”. Dieser Blogger hält das Narrativ von Anfang an für Humbug.

Bezweifle Armstrongs “Schönfärberei” zum US-Dollar,

in seiner Charakterisierung von (Hyper-)Inflation als “systemisches” statt als ausschließlich “monetäres” Phänomen liegt er aber gut, wie am historischen Beispiel der Weimarer Hyperinflation 1923 zu erkennen (siehe u.a. hier und hier).

Von der Konfiszierung von 10% der Aktiva der deutschen Staatsbürger zur Bezahlung der Kriegs-Reparationen Ende 1922 hab ich noch nie was gehört,

schließ’ es aber nicht aus.

Werde es nachprüfen.

Sollte das korrekt sein, kann das sehr wohl als “Brandbeschleuniger” gewirkt haben;

als “psychologischer Brandbeschleuniger” für das wachsende Missverhältnis von umlaufenden Zahlungsmitteln und umlaufenden Gütern und Dienstleistungen.

Armstrongs Erklärung zufolge ist es die zentrale Idee des geplanten digitalen Euro, die Nachfrage und damit die “Inflation” bzw. “Geldentwertung” in Schach zu halten.

Es steht nur zu befürchten, dass es das Grundproblem weltweit und damit auch in den USA geben wird.

KORR zum Armstrong-Interview über den Vorabend der deutschen Hyperinflation von 1923: Armstrong spricht davon, dass die deutsche Regierung im December 1922 “essentially confiscated 10 per cent of everybodys assets und they handed them a bond to make the reparation payments. That’s why the hyperinflation came in.” Es würde sich nach dieser Darstellung also um eine “faktische Konfiszierung” von Vermögen, nicht von “Konten” handeln (die es damals ja noch nicht gegeben hat). Dieser Blogger wird das “nachlesen”.

NACHTRAG, 19.2.2026, 16.30 Uhr – Armstrong scheint die Zwangsanleihe einer Ebert-Regierung zu meinen, die (richtigerweise) als faktische Vermögenssteuer charakterisiert wird, siehe dazu u.a. hier.

In Ermangelung genauerer Angaben über die “Steuerbasis” dieser Anleihe ist allerdings davon auszugehen, dass ein beträchtlicher Prozentsatz des zwangsbesteuerten Vermögens “alte Kriegsanleihen” waren, die zu diesem Zeitpunkt, vier Jahre nach dem Ende des verlorenen Kriegs, bereits “fiktives Kapital” waren.

“Objektiv”, wenn man so will.

Es könnte allerdings sein, dass der bei der Zwangsanleihe involvierte Tausch in “Zahlungsverpflichtungen der neuen Republik” bei etlichen die Erkenntnis gebracht hat, dass diese alten/neuen Zahlungsversprechungen “sunk costs” darstellen, die nie mehr zurück geholt werden können, was auf die – faktisch nicht mehr mit Gold gedeckte – Reichsmark transponiert wurde.

Die umlaufende Geldmenge scheint durch diese Maßnahme nicht erhöht worden zu sein, weil ja a) abgeschöpft wurde (und b) das besteuerte Vermögen ohnedies weitgehend nicht liquide war). Das Misstrauen gegen RM und “Erfüllungs-Regierung” könnte dadurch jedoch vergrößert worden sein.

Unter Kanzler Friedrich Merz hat Deutschland eine fiskalische 180-Grad-Wende hingelegt. 2019 verzeichnete der Bund in Deutschland noch einen Überschuss von knapp 20 Milliarden Euro, 2026 wird der Bund allein ein Defizit von knapp 180 Milliarden Euro ausweisen. Ein Staatsdefizit von um die 4% ist 2026 sehr wahrscheinlich.Von Gregor Hochreiter.

Am 2. Dezember ließ BDI-Präsident Peter Leibinger aufhorchen, als er in einem Interview konstatierte, dass die aktuelle wirtschaftliche Schwächephase die „tiefste Krise seit Bestehen der Bundesrepublik“ wäre und sich die deutsche Wirtschaft „im freien Fall“ befände.

Und er warnte auch davor, die aktuelle Krise kleinzureden, da es sich um „keine konjunkturelle Delle“ handle, sondern ein „struktureller Abstieg“ festzustellen sei.

Diese Einschätzung wird durch die nüchternen Zahlen bestätigt. Besonders problematisch ist aus langfristiger Sicht, dass die privaten Investitionen sich in einem beschleunigenden Abwärtstrend befinden, während der Staatskonsum ungebrochen anwächst. Während das deutsche BIP seit 2015 um weniger als 10% zulegte, ist der Staatskonsum seit 2015 um rund 25% angewachsen.

Die Abkoppelung des Staatskonsums vom BIP vollzog sich bereits 2019 und damit noch vor den staatlichen Ausgabenexzessen während der Corona-Pandemie. In den vergangenen Jahren legte der Staatskonsum um weitere 5 Prozentpunkte zu, während die deutsche Wirtschaftsleistung inflationsbereinigt sogar leicht nachgab.

Die privaten Investitionen befinden sich seit 2019 hingegen in einem Sinkflug und haben bereits das Niveau von 2015 erreicht. Damals lag das reale deutsche BIP jedoch knapp 10% niedriger als heute.

Quelle: Bild.de, ifo

Merz‘ „Whatever it takes“

Wenige Tage nach der für ihn erfolgreichen Bundestagswahl nahm Friedrich Merz mit seiner Version des „Whatever it takes“ Abschied von der fiskalischen Solidität Deutschlands.

Noch vor der Konstituierung des neuen Bundestags weichte er mit den Mehrheitsverhältnissen des alten Bundestags die Schuldenbremse auf und setzte zudem ein 500 Milliarden Euro schweres Sondervermögen „Infrastruktur und Klimaneutralität“ ein.

Dieser Bruch mit seinem Wahlversprechen und der fiskalischen Tradition Deutschlands einer soliden Haushaltsführung löste eine noch nie dagewesenen Ausgabenschwemme aus. 2019 betrugen die Ausgaben des Bundes lediglich knapp 360 Milliarden Euro waren es 2024 bereits 475 Milliarden Euro oder fast um ein Drittel mehr.

Die Inflationswelle hat zum kräftigen Anstieg naturgemäß beigetragen, mehr noch aber der Corona-Ausgabenexzess. 2021 gab der Bund in Deutschland 557 Milliarden Euro aus. 2026 werden es mit 525 Milliarden Euro annähernd so viel sein. Gegenüber 2024 ist das ein Anstieg um 10%, gegenüber 2019 liegen die Ausgaben sogar mehr als 40% höher.

Bezeichnenderweise sieht das verabschiedete Budget für 2026 sogar noch einige Milliarden Euro an Mehreinnahmen vor als der ursprüngliche Voranschlag von 520 Milliarden Euro noch überschritten. Die Nettokreditaufnahme beträgt fast 180 Milliarden Euro.

Rund 100 Milliarden Euro entfallen auf den Kernhaushalt, knapp 80 Milliarden auf die beiden Sondervermögen „Bundeswehr“ sowie „Infrastruktur und Klimaschutz“. 2019 hatte der damalige Finanzminister Olaf Scholz noch einen Überschuss von 20,1 Milliarden Euro präsentiert.

Die Ausgabenschwemme des Bundes schlägt sich naturgemäß in einer deutlichen Verschlechterung des Staatsdefizits (Bund, Länder, Gemeinden, Sozialversicherungen) nieder.

2025 dürfte das Staatsdefizit die 3%-Marke reißen, für 2026 prognostiziert die EU-Kommission ein Defizit von 4,0%. Dieses wird mit hoher Wahrscheinlichkeit nicht gehalten werden können. Denn die Annahme eines Wirtschaftswachstums von 1,2% im nächsten Jahr und einer Arbeitslosenrate von 3,5% sind als optimistisch zu bezeichnen.

Grundsätzlich sind die offiziellen Wachstumsprognosen mit großer Vorsicht zu genießen. Die Prognosen sind notorisch ungenau, insbesondere bei einem längeren Prognosezeitraum.

Länger bedeutet in diesem Fall bereits mehr als ein Jahr. In (geo-)politisch unsicheren Zeiten nimmt die Ungenauigkeit noch weiter zu. Tendenziell werden die Wachstumsaussichten (deutlich) überschätzt, wie folgende Übersicht für Deutschland anhand der jeweiligen ifo-Prognose für das übernächste Jahr zeigt:

Quelle: Grok, ifo.de

Erheblicher Teil fließt in den Konsum

Merz hat sich feiern lassen, dass die Einrichtung des Sondervermögens „Infrastruktur und Klimaneutralität“, zusätzliche Investitionen in die zum Teil marode Infrastruktur auslösen wird. Damit soll nicht nur die öffentliche Verärgerung über die erheblichen Verspätungen bei der Deutschen Bahn mindern, sondern auch das langfristige Wachstumspotenzial angehoben werden.

Allerdings fließt ein nicht unerheblicher Prozentsatz des üppig dotierten Sondervermögens nicht in zusätzliche Investitionen. Vielmehr werden bestehende, aus dem Kernhaushalt zu finanzierende Investitionen durch Mittel aus dem Sondervermögen ersetzt.

In einer konservativen Schätzung geht das ifo davon aus, dass zumindest ein Drittel der geplanten Ausgaben zweckentfremdet werden. Das „Institut der deutschen Wirtschaft“ (IW) schätzt, dass sogar jeder zweite Euro des Sondervermögens zweckentfremdet wird.

Eine Folge dieser Zweckentfremdung: Die regulären Haushalte des Bundes, der Länder und der Kommunen bekommen Luft für zusätzliche Ausgaben, die schwerpunktmäßig jedoch in den ohnehin schon rekordhohen Staatskonsum fließen. Neue Sozialausgaben wie die Mütter-Rente werden so finanzierbar.

Ein weiteres Beispiel für diesen Effekt: die gegen den am Ende erfolglosen Widerstand der „Jungen Union“ durchgepeitschte Pensionsreform, die, so Sozialministerin Bärbel Bas (SPD), nicht die Beitragszahler belastet, sondern den Steuerzahler. Besser kann das vorherrschende verquerte Denken nicht zum Ausdruck gebracht werden.

Wobei sich Robert Habeck (Grüne) vor einigen Jahren bereits ähnlich äußerte. Den Umstand, dass die EEG-Umlage nicht mehr von den Kunden, sondern vom Bundeshaushalt bezahlt wird, kommentierte er mit: „Nicht die Bürger zahlen, sondern der Staat.“

So oder so; die systematische Zweckentfremdung der für Investitionen vorgesehenen zusätzlichen Finanzmittel wird die Sozialausgaben und damit den Staatskonsum weiter befeuern. Dabei weist Deutschland schon jetzt mit einem Anteil der Ausgaben für die soziale Sicherung mit 41% den höchsten Wert in Europa auf, noch vor den skandinavischen Ländern oder auch Österreich.

Deutschlands Weg in die Subventionswirtschaft

Symptombekämpfung statt Strukturreform – so könnte die deutsche Politik, aber nicht nur diese, zusammengefasst werden. Anstatt die strukturellen Probleme mit strukturellen Reformen zu lösen, wird immer öfter die – kostenintensive – Symptombekämpfung gewählt.

Ein besonders Beispiel liefern die Energiepreise, nicht erst seit Habecks oben erwähnter Dreistigkeit.

Günstigeren Strom – Strompreis plus Netzkosten – gibt es strukturell nur, wenn das Angebot dauerhaft erhöht wird. Präzisierend ist hinzuzufügen, dass dauerhaft in diesem Zusammenhang eine zweifache Bedeutung hat: 1.) Die Stromerzeugungskapazitäten müssen für die langfristige Nutzung erhöht werden; 2.) Die Stromerzeugung sollte möglichst geringen Schwankungen unterworfen sein. Anders gesagt: Je stärker die Stromproduktion einer Energiequelle von den Witterungsbedingungen abhängt, desto weniger erfüllt sie dieses Erfordernis.

Was allerdings in Deutschland – und nicht nur dort – aktuell passiert, kommt einer Posse gleich, allerdings gefriert einem am Ende das Lachen.

Denn einerseits wird die Elektrifizierung der Wirtschaft – Stichwort Wärmepumpe, E-Auto, grüner Stahl – gefordert und gefördert, andererseits wird das Stromangebot infolge politischer Entscheidungen künstlich verknappt.

So ist die deutsche Stromproduktion seit dem Hoch 2016 bereits um fast 25% gesunken. Der bereits abgeschlossenen Atomausstieg und der eingeleitete Ausstieg aus der Kohleverstromung, der bis 2038 vollständig vollzogen sein soll, fordern ihren Tribut. Höhere Strompreise sind auch deswegen die Folge.

Reagiert wird auf diese vorhersehbare Entwicklung nicht mit einer Ausweitung der sicheren und kostengünstigen Stromversorgung, sondern mit einer die Staatsausgaben belastenden Subventionierung des Strompreises oder, wie bereits erwähnt, mit dem Taschenspielertrick, dass Abgaben wie die EEG-Umlage nicht mehr vom Kunden, sondern aus dem Bundeshaushalt bezahlt werden.

So belaufen sich die seit 2023 aus dem Bundeshaushalt bestrittenen Ausgaben für die EEG-Umlage aktuell auf rund 18 Milliarden Euro pro Jahr. Damit sinkt zwar der Strompreis um mehr als 4 Cent pro kWh, bezahlt wird diese Entlastung des Stromkunden vom Steuerzahler. Der ab 2026 kommende Industriestrompreis wird den deutschen Bundeshaushalt voraussichtlich mit rund 3 Milliarden Euro pro Jahr belasten.

Neuerdings soll auch die Nachfrage nach grünem Stahl gefördert werden, nachdem auch schon die Herstellung des grünen Stahls gefördert wird. Dieser kann aufgrund der hohen deutschen Strompreise nicht zu wettbewerbsfähigen Preisen auf den Markt gebracht werden.

Der vor kurzem beschlossene Industriestrompreis soll dieses Manko beheben, durch weitere Subventionen.

Als Folge dieser symptombekämpfenden statt wurzelbehandelnden Politik bewegt sich Deutschland schnellen Schrittes in eine Staatssubventionswirtschaft. So haben sich in sechs Jahren Unternehmenssubventionen gemessen am BIP von knapp unter 0,2% auf etwas über 1,0% mehr als verfünffacht. 2026 soll dieser Anteil ein weiteres Mal deutlich steigen.

Quelle: Dezernat Zukunft

Die deutschen Unternehmen zeigen sich im für die langfristigen Wachstumsaussichten wesentlichen Punkt nahezu völlig unbeeindruckt von den Ankündigungen und Beschlüssen der seit dem Frühjahr amtierenden schwarz-roten Bundesregierung: die Investitionsbereitschaft nimmt nicht zu.

Quelle:ifo

Dieses Nichtanspringen der Investitionen kommt nicht überraschend: Studien des ifo bzw. des „Deutschen Industrie- und Handelskammer“ aus den beiden vergangenen Jahren (hier und hier) zeigen, dass rund 20% der Wertschöpfung der deutschen Industrie direkt von günstigen Energiepreisen und einer sicheren Energieversorgung abhängen

bzw. dass zwei von drei Unternehmen ihre Investitionen aufgrund der hohen Energiepreise und der fehlenden Planungssicherheit wegen aufschieben, wenn nicht sogar völlig streichen.

Vielmehr regiert weiterhin das Prinzip Hoffnung, dass es im Laufe 2026 etwas nach oben gehen wird, einfach nur deswegen, weil es einfach irgendwann besser werden muss. Positiv gewendet, könnte man formulieren, dass die Hoffnung, die bekanntlich als letztes stirbt, zumindest noch nicht gestorben ist.

Fazit: Deutschland auf dem Weg in die Staatssubventionswirtschaft

Da ein Gutteil der erheblichen schuldenfinanzierten Zusatzausgaben in den Konsum fließen wird und nicht in Investitionen, ist nicht davon auszugehen, dass Deutschland mittelfristig die strukturelle Wachstumsschwäche wird ablegen können.

Ein kurzfristiges Strohfeuer ist angesichts der markanten Ausweitung der Staatsausgaben nicht auszuschließen. Dennoch, die absehbare Nichtbehebung der strukturellen Mängel und die daraus resultierende Prolongierung höherer Energiepreise wird die Wachstumsschwäche verlängern und den Subventionsbedarf verfestigen.

Ein anhaltend höheres Haushaltsdefizit scheint unvermeidlich.

Damit wird der bisherige Stabilitätsanker am europäischen Anleihenmarkt Schritt für Schritt geschwächt werden. Höhere Zinsen auf die kräftig steigende Staatsverschuldung werden nicht nur dem deutschen Finanzminister mehr schlaflose Nächte bereiten. Denn Deutschland wird die Anleihezinsen im Allgemeinen nach oben treiben.

Im Oktober 2024 äußerte Kristalina Georgieva, geschäftsführende Direktorin des Internationalen Währungsfonds, die mahnenden Worte: „…unsere Prognosen deuten auf eine unversöhnliche Kombination aus geringem Wachstum und hoher Verschuldung hin – eine schwierige Zukunft“. Diese wurden, wie der Wiener zu sagen pflegt, nicht einmal ignoriert. Zu stark ist die westliche Selbstwahrnehmung von der fiskalpolitischen Unfehlbarkeit geprägt. Schließlich waren es bislang nahezu ausschließlich Entwicklungs- und 

Doch zunehmend sind es die führenden Industrieländer, deren Staatsverschuldung nun in sehr problematische Regionen vorzustoßen beginnt. Der überwiegende Anteil des globalen Schuldenanstiegs seit der Corona-Pandemie ist auf die Schuldenentwicklung in den führenden Industriestaaten – inklusive China – zurückzuführen.

Weithin wird unterschätzt, was für ein dramatischer Einschnitt die Corona-Pandemie für die Staatschuldenentwicklung war. Einerseits hat die Ausgabenflut im Zuge der Maßnahmen zur Bekämpfung der Pandemie das Niveau der globalen Staatsverschuldung um 5 Prozentpunkte erhöht.

Noch schwerer wiegt allerdings, dass die Dynamik in den letzten zwei Jahren beschleunigt hat. Die Mentalität eines „Koste es, was es wolle!“ („Whatever it takes“) ist zur neuen Normalität geworden.

Die weltweite öffentliche Verschuldung ist hoch und wird wahrscheinlich weiter steigen

Quelle: IWF, WEO und Eigen-Berechnungen

Und ein Ende der Fahnenstange ist bei der Staatsverschuldung nicht in Sicht. Bei näherer Betrachtung sind die Staatsschulden sogar noch in einer deutlich schlimmeren Verfassung, als es die nackten Zahlen vermuten lassen.

Die USA geben mehr für Zinsen als für die Verteidigung aus

In einem vor einigen Monaten veröffentlichten Artikel mit dem Titel „Ferguson’s Law: Debt Service, Military Spending, and the Fiscal Limits of Power“ erweitert der Historiker Niall Ferguson seine Argumentation bezüglich des durch fiskalische Exzesse ausgelösten Niedergangs von Großmächten.

Die Hauptthese des Ferguson’schen Gesetzes lautet: Sobald eine Großmacht mehr für Zinszahlungen als für die Verteidigung ausgibt, droht diesem Staat der Niedergang als Großmacht. Das Überschreiten der Ferguson-Grenze, d.h. des Punktes, an dem die Zinsausgaben gleich den Verteidigungsausgaben sind, ist ein zuverlässiger Indikator für den Verlust des Großmachtstatus.

Im Jahr 2024 war dieser Moment für die USA gekommen, als sie die Ferguson-Grenze zu verletzen begannen. Im Fiskaljahr 2024 (Oktober 2023–September 2024) gaben die USA 881 Mrd. USD für Zinsen aus und damit mehr als für das Militär (855 Mrd. USD).

Die Überschreitung im vergangenen Haushaltsjahr war jedoch kein Einzelfall, wie die Prognose auf Basis der Daten des US-Congressional Budget Office (CBO) für die kommenden Jahrzehnte zeigt.

Die Staatsverschuldung in der EU ist höher als veröffentlicht

Zum ersten Mal in ihrer Geschichte hat die EU-Kommission einen erheblichen Betrag an Anleihen zur Finanzierung der NextGenEU-Fonds ausgegeben, insgesamt 750 Mrd. EUR (in Preisen von 2018). Diese Schulden werden jedoch weder als EU-Schulden veröffentlicht – da die EU kein souveräner Staat ist – noch als nationale Schulden, da die EU-Kommission der Schuldner ist.

Die nationale Staatsverschuldung ist also in Wirklichkeit um einige Prozentpunkte höher als offiziell angegeben.

Für Deutschland belaufen sich die Schätzungen auf bis zu 6% des BIP. Für die Rückzahlungen, die über einen Zeitraum von 30 Jahren ab 2028 erfolgen sollen, stehen im EU-Haushalt derzeit keine Mittel zur Verfügung. Das österreichische Finanzministerium schätzt, dass auf Österreich zur Tilgung dieser Schulden eine zusätzliche finanzielle Belastung von 12 Mrd. EUR zukommen könnte.

Die Staatsverschuldung in den USA ist höher als üblicherweise berichtet

Die für die USA herangezogenen Verschuldungsdaten weichen mehrfach von der sonst üblichen Berechnung ab. Üblicherweise wird in der Öffentlichkeit die Staatsverschuldung als Maßstab verwendet.

Der Sektor Staat umfasst die Schulden des Bundes, der Länder bzw. Teilstaaten und der Gemeinden sowie jene der Sozialversicherung. Für die USA werden jedoch normalerweise nur die Schulden des Bundes (= „federal debt“) angeführt, also des Zentralstaats.

Diese Bundesschulden der USA können auf zwei unterschiedliche Arten berechnet werden.

Die engere Berechnungsmethode bezieht sich auf die von der Öffentlichkeit gehaltenen Bundesschulden („federal debt held by the public“) und liegt aktuell bei rund 95% des BIP.

Darin nicht enthalten sind die sogenannten „intra-governmentalen Schulden“. Die intra-governmentalen Schulden bezeichnen jene Schulden, die andere staatliche Entitäten, allen voran verschiedene Fonds im Bereich der Sozialversicherung, alten. Die intra-governmentalen Schulden belaufen sich auf etwas mehr als 20% der US-Staatsverschuldung oder 20% des BIP. Rechnet man diese Verschuldung hinzu, erhöht sich die US-Verschuldung auf knapp 120% der US-Wirtschaftsleistung (= „total public debt“).

In rund 10 Jahren werden die meisten dieser Fonds ihr Vermögen für Auszahlungen im Rahmen der Pensions- und Krankenversicherung verwendet haben. Dann wird dieser Unterschied verschwinden.

Ebenfalls nicht berücksichtigt in diesen 95 bzw. fast 120% sind die Schulden der Bundesstaaten und Bezirke (Counties). Rechnet man deren Verschuldung von zusammen knapp 12% der US-Wirtschaftsleistung hinzu, liegt die US-Staatsverschuldung bei 110% bzw. 130% und damit im Bereich der Staatsverschuldung Italiens.

Die Primärsalden sind (tief)rot

Selbst unter Herausrechnung der Zinszahlungen weisen die Haushalte der großen Industrieländer deutliche Defizite aus. Einzige Ausnahme dürfte – wie schon vor der Corona-Pandemie – ab Italien sein, das bereits heuer wieder einen positiven Primärsaldo erzielen dürfte. In Deutschland wird der Primärsaldo angesichts der bevorstehenden Schuldenexplosion in Zukunft dagegen deutlich negativ ausfallen.

Die durchschnittlichen Zinssätze für Staatsschulden liegen (deutlich) unter den aktuellen Emissionsrenditen

 Die Staaten haben in den letzten Jahren erheblich vom Niedrigzinsumfeld profitiert. Die OeNB hat errechnet, dass die Ära der unverantwortlich niedrigen Leitzinsen dem österreichischen Staat 51 Mrd. EUR erspart hat. Diese extreme Schönwetterperiode ist nun vorbei. Auslaufende Anleihen müssen durch höher verzinste Anleihen ersetzt werden. In den USA liegt per Mitte Oktober die gesamte Renditekurve derzeit über dem durchschnittlichen Zinssatz für US-Staatsanleihen von 3,36%.

Zolleinnahmen führen nicht zu einem niedrigeren US-Defizit

Im September, dem letzten Monat des Fiskaljahres 2025, nahmen die USA fast 30 Mrd. USD an Zöllen ein.

Dies hatte eine geringfügige Verbesserung des Defizits im Gesamtjahr zur Folge.

Mit 1,8 Bill. USD (erste Schätzung) fiel es in absoluten Zahlen einen Hauch geringer als 2024 und leicht geringer als 2023 aus. In relativen Zahlen dürfte es mit 5,9% des BIP unter die 6%-Marke gefallen sein, über der es 2023 mit 6,1% und 2024 mit 6,2% lag. Dieser Rückgang liegt innerhalb gewöhnlicher Schwankungsbreiten und ist kein Anzeichen für eine strukturelle Verbesserung des US-amerikanischen Haushaltssaldos.

Da in den ersten Monaten der neuen Amtszeit von Donald Trump die Zolleinnahmen noch spärlich flossen, ist für das neue Fiskal- bzw. Kalenderjahr 2026 mit einem weiteren Einnahmenanstieg zu rechnen. Doch selbst eine Hochrechnung der Zolleinnahmen von September in der Höhe von 30 Mrd. USD auf das Gesamtjahr ergibt nur Gesamteinnahmen von 360 Mrd. USD oder knapp 20% des US-Defizits.

Angesichts erwartbarer und politisch gewünschter Substitutionseffekte von ausländischen Importgütern hin zu „Made in USA“ ist davon auszugehen, dass die Zolleinnahmen strukturell zurückgehen werden.

Deutschlands Abschied von der fiskalischen Besonnenheit

Entgegen seinem Wahlversprechen und unter Berufung auf das berühmt-berüchtigte „Koste es, was es wolle“-Mantra hat der deutsche Bundeskanzler Friedrich Merz die finanziellen Schleusen weit geöffnet.

Mit einem einzigen Satz hat Friedrich Merz die deutsche Staatsverschuldung um geschätzte 900 Mrd. EUR, also mehr als ein Drittel, erhöht.

Das entspricht der Gesamtverschuldung, die Deutschland zwischen 1950 und 2009, also in 59 Jahren, gemacht hat. Der renommierte deutsche Wirtschaftswissenschaftler Lars Feld, ehemaliger Berater des früheren Finanzministers Christian Lindner (FDP), rechnet damit, dass die deutsche Staatsverschuldung von derzeit rund 63% auf bis zu 90% ansteigen wird.

Noch vor wenigen Jahren präsentierte der damalige Finanzminister Olaf Scholz für das Jahr 2019 einen Überschuss im Bundeshaushalt von 19 Mrd. EUR, das sind gut 0,5% der Wirtschaftsleistung. Inflationsbereinigt entspricht das heute mehr als 23 Mrd. EUR. Das bedeutet, dass sich der Haushaltssaldo des Bundes in weniger als 10 Jahren um fast 200 Mrd. EUR oder rund 4% verschlechtern wird.

Implizite Schuldenlast ist deutlich höher

Wenn von Staatsverschuldung die Rede ist, sind damit fast ausschließlich die explizit ausgewiesenen Schulden gemeint. Die so genannte implizite Verschuldung bleibt unberücksichtigt – und mit ihr ein wesentlicher Bestandteil der gesamten Zahlungsverpflichtungen des Staates.

Die impliziten Schulden ergeben sich durch die Abzinsung zukünftiger Einnahmen und Ausgaben auf Grundlage der aktuellen Rechtslage. Mit anderen Worten: Die implizite Verschuldung spiegelt vor allem die durch die Zahlung von Sozialversicherungsbeiträgen erworbenen Ansprüche wider. Die größten Sozialprogramme sind die Renten- und Krankenversicherungen.

Natürlich schwanken die Berechnungen aufgrund des langen Berechnungszeitraums stark.

Der Trend ist jedoch eindeutig.

In fast allen Ländern ist die Schuldenlast (deutlich) höher, wenn man die implizite Verschuldung mit einbezieht.

Für die USA schätzt Laurance Kotlikoff, der Vater der Generationenbilanzierung (engl. „generational accounting“), die tatsächliche Haushaltslücke auf 7,0% bis 9,2%, zu deren Schließung je nach Realzins eine Ausgabenkürzung zwischen 21,8% und 31,7% oder eine Steuererhöhung zwischen 25,3% und 35,1% notwendig wäre.

Der jüngste „Financial Report of the United States Government“ errechnet für die nächsten 75 Jahre eine Finanzierungslücke von 72,7 Mrd. USD oder fast das Doppelte der expliziten Verschuldung von derzeit 37,5 Mrd. USD, womit sich die öffentliche Schuldenquote der USA auf rund 360% erhöht.

Die folgende Tabelle zeigt die Gesamtverschuldung der EU-Länder, d. h. die Summe der expliziten Schulden (dunkelgrau) und der impliziten Schulden (blau), ab 2020.

Bemerkenswert ist, dass das aufgrund seiner hohen expliziten Schuldenlast viel gescholtene Italien kaum eine implizte Schuldenlast aufweist. Eine Folge der umfassenden und strukturellen Pensionsreform Italiens war die sogenannte „Riforma Fornero“ ( dt. „Fornero-Reform“), die 2011 von der technokratischen Regierung Mario Montis vor dem Hintergrund der Eurokrise und der Notwendigkeit einer Konsolidierung der öffentlichen Finanzen verabschiedet wurde.

Zu Recht haben sich die Italiener seither darüber beschwert, dass die EU und viele Politiker in der EU Italien als Schuldenkrösus gebrandmarkt haben. Explizite Schulden sind nun einmal nicht alles, sie nehmen meist nur die Spitze des Eisberges in den Blick.

Der demografische Wandel erhöht die Schuldenlast

Mit der Alterung der Bevölkerung wird die Erwerbsbevölkerung schrumpfen, was bedeutet, dass ein immer kleinerer Anteil der Gesamtbevölkerung gezwungen sein wird, die Last der Schuldentilgung und der Zinszahlungen zu tragen. Dadurch wird es immer schwieriger, die Schulden zu bedienen. Und der demografische Wandel wird enorm sein.

Die Zuwanderung könnte nur in dem Maße helfen, in dem die Zuwanderer ein ähnliches Produktivitätsniveau wie die einheimische Bevölkerung aufweisen. Aus logischen Gründen ist dies für die meisten Länder ein unmögliches Unterfangen.

Eine deutsche Studie des renommierten Ökonomen Prof. Raffelhüschen stellt unter Berücksichtigung der Integrationskosten allerdings selbst diese Schlussfolgerung in Frage.

Fazit

Wie zu Beginn möchten wir die Zusammenfassung mit einem Zitat eines (ehemaligen) hochrangigen Vertreters des IWF beginnen. Im September 2024 äußerte sich die damalige erste stellvertretende Geschäftsführerin Gita Gopinath zu den fiskalischen Risiken: „Es ist schlimmer, als Sie denken.“ Die Ausgabe des „Economist“ vom 18. Oktober hat sich der weiterhin überschaubaren Riege der Mahner eingereiht.

 https://www.economist.com/weeklyedition/2025-10-18

Vermutlich ist es sogar noch schlimmer, da wir in ein Zeitalter der multiplen Krisen eingetreten sind. Es ist nicht mehr eine Krise, die Regierungen vorrangig beschäftigt,

sondern eine Vielzahl an tatsächlichen oder eingebildeten Krisen: der demographische Wandel, dernWunsch nach einer grünen Wende zur Bekämpfung klimatischer Veränderungen, die Migration, die Zunahme geopolitischer Spannungen mit der einhergehenden Aufrüstungsdynamik und das im Vergleich zu den 2010er-Jahren deutlich höhere Zinsniveau.

Die Zentralbanken werden der strukturellen fiskalischen Schieflage in vielen Ländern nicht tatenlos begegnen. Die Wiederaufnahme von Staatsanleihenkäufen (QE) oder andere Mittel der finanziellen Repression wie Zinsobergrenzen werden schon bald keine Tabus mehr sein.

Mit den Zinssenkungen in Zeiten zum Teil weiterhin deutlich erhöhter Inflationsraten hat insbesondere die Federal Reserve schon den Weg gewiesen, der nach Ansicht von Donald Trump allerdings viel zu zaghaft eingeschlagen wurde, zumindest noch.

Das sind wahrlich keine guten Aussichten für die künftige Kaufkraft von Fiat-Währungen.